СЕМИНАР ЭТИХиП
ЭКОНОМИКА * ТЕОРИЯ * ИСТОРИЯ * ХОЗЯЙСТВО и ПРАВО

Виктор Агроскин

Уроки валютного управления или уроки Аргентины?

(тезисы доклада на 3-м семинаре ЭТИХиП 31.01.2002)

1. Особенности освещения в прессе

2. Актуальные вопросы

Существует гораздо более широкий круг вопросов, которые хотелось бы обсудить, дабы вынести уроки не из истории об отдельно взятом валютном управлении, а из полной истории экономических реформ в стране. На семинаре я хотел бы поставить и обсудить следующие вопросы из этого круга:

2.1. Какова истинная природа Аргентинского кризиса, действительно ли Аргентина потеряла конкурентоспособность на мировом рынке?

2.2. Какова роль валютного управления в этом кризисе?

2.3. Какова роль иных факторов, не связанных напрямую с валютным управлением?

2.4. Было ли влияние прочих факторов обусловлено, усилено или ослаблено наличием валютного управления?

2.5. Не является ли этический аспект принимаемых мер столь же значимым, как и их эффективность?

3. История гиперинфляции, введение валютного управления

3.1. В период 1975-1990 гг. темп инфляции никогда не опускался ниже 90% в год (рост цен в 1,9 раза за год). Этот период закончился гиперинфляцией (более 3000% в 1989 и 2300% в 1990 г.)

3.2. Ввод валютного управления 1 апреля 1991 года. В результате повышения денежной дисциплины, налагаемой валютным управлением, к 1994 году инфляция снизилась до уровней 4-5%. Средний темп инфляции в 1996-2000 гг. составил -0,3% в год, т.е. имело место незначительное снижение цен.

4. Приватизация и приток инвестиций

4.1. В Аргентине успешно прошла приватизация предприятий государственного сектора, включая телекоммуникационные компании и компании энергетического сектора.

4.2. Приватизация, либерализация внешней торговли и рынков капитала привели к быстрому экономическому росту. В течение 1980-х годов ВВП Аргентины падал в среднем на 0.9% в год. В 1991-1994 гг. рост ВВП составил в среднем 7,9% в год, для периода 1991-2000 гг. в целом среднегодовой темп прироста превысил 4 процента.

4.3. Рост экономики был и во многом остается основанным на иностранных инвестициях. Рост инвестиций на развивающихся рынках с начала 1990-х в значительной мере является следствием мягкой денежной политики ФРС США и принятием на себя МВФ роли гаранта платёжеспособности и кредитора последней инстанции для этих стран.

5. Государственная политика Аргентины

5.1. Успехи

Кроме валютного управления, снятия ограничений на перетоки капитала и приватизации, реформаторам в Аргентине похвастаться особенно нечем.

5.2. Рынок труда

В Аргентине чрезвычайно сильны профсоюзы, изначально бывшие опорой Перона.

Сильные профсоюзы приводят к сохранению уровней зарплат через расслоение занятости на профсоюзную высокооплачиваемую и неюнионизированную низкооплачиваемую, охватывающую теневую экономику. При неизбежной сложности увольнений (в том числе введением высоких выходных пособий), дестимулируется найм новой рабочей силы, особенно малоквалифицированной и временной

При наступлении какого-либо кризиса в условиях финансовой дисциплины, налагаемой валютным управлением, уровень зарплат в стране в целом неизбежно снижается, растёт безработица и занятость в теневом секторе, но в официальном секторе зарплаты остаются прежними, и его инвестиционная привлекательность не возрастает.

Третье следствие давления профсоюзов - введение пособий по безработице, давящих на бюджет и поддерживающих безработицу.

5.3. Федерация

В системе государственных финансов Аргентины значительное место занимают финансовые системы субъектов федерации. К сожалению, на уровне государственных служб субъектов федерации расточительность федеральных ведомств не только воспроизведена, но и, зачастую, усилена.

В провинции Тукуман из 400 000 официально работающего населения 80 000 - это чиновники муниципального и провинциального уровня, и 10 000 чиновники местных отделений многочисленных федеральных ведомств. Годовая зарплата члена провинциального законодательного собрания составляет около 300 тыс. песо. В беднейшей провинции Формоза около половины трудящегося населения - бюджетники.

5.4. Государственные расходы

Государственные расходы Аргентины выросли с 9,4% от ВВП в 1989 году до 21% в 2000. Рост расходов провинций составил с 1995 по 2000 год 25%, при полном отсутствии инфляции. За 10 лет рост ВВП страны составил 50%, а государственные расходы выросли на 90%.

5.5. Уровень коррупции

В рейтинге коррупции на 2001 год, составленном Transparency International по данным 91-й страны, Аргентина заняла 57-е место (чем больше номер, тем глубже страна увязла в коррупции). По этому показателю Аргентина уступает своим соседям, таким как Бразилия, Перу, Чили (для справки - рейтинг России равен 81).

Глобальный рейтинг сравнительной конкурентоспособности (59 стран, составляется Harvard University и World Economic Forum), в 2000 году поставил Аргентину на 40-е место по частоте взяток госдарственным служащим, на 54-е по независимости судебной системы, на 55-е по величине издержек при обращении к судебной системе, на 45-е по уровню коррупции в судах, на 54-е по надёжности полицейской защиты. В итоговом рейтинге 2000 года Аргентина идет на 45-м месте (Россия на 52-м из 59-ти стран). В этом же рейтинге на 2001 год Аргентина "съехала" на 53-е место (Россия - на 58-е).

5.6. Судебная система

В истории Аргентины есть свой "злой гений", на которого сегодня возлагают ответственность за разложение правовой системы и государственной службы.

Этот злой гений - Хуан Перон. Перед его первым приходом к власти в 1946 средний срок работы судьи Верховного суда составлял 12 лет. С 1960 года этот показатель упал до 4-х лет. После окончательного ухода Перона (1974) пять из 17 последующих президентов полностью меняли состав Верховного Суда. Президент Карлос Менем, придя к власти в 1990 году и начав политику стабилизации денежной системы и приватизации, столкнулся с оппозицией в этом верховном органе судебной власти и просто расширил состав суда с 5 до 9 членов, назначив своих сторонников. Кстати, сокращение состава Верховного Суда обсуждается среди немногих разумных мер нынешних властей. Однако именно нынешний состав Верховного Суда признал незаконными меры правительства по ограничению снятия денег с банковских счетов.

5.7. Бюджет

Если у государства нет денежного пресса, оно не может тратить больше, чем зарабатывает.

Однако валютное управление могло приобретать облигации у казначейства, при этом рост портфеля этих облигаций был ограничен 10% в год. В некоторых пределах было возможно кредитование коммерческих банков через репо государственных облигаций.

Высокие ставки налогов в Аргентине компенсируются их низкой собираемостью. Разумеется, высокое номинальное налоговое бремя препятствует развитию предпринимательства, как и коррупция. Поэтому бюджет финансировался за счёт иностранных заимствований.

5.8. Процентные ставки и ожидание девальвации

В соответствии с Convertibility Law ликвидное обеспечение валютой должно быть только у 2/3 выпущенных песо, остальное может быть в виде правительственных облигаций, переоцененных по рынку.

Именно этой нормой можно объяснить сохранение высоких процентных ставок. Несмотря на практически полное отсутствие инфляции, внутренние процентные ставки в Аргентине так и не приблизились к ставкам в США, и премия за страновой риск не объясняет полностью происхождение этого спрэда. В силу каких-то особенностей аргентинского менталитета разговоры о возможности прекращения режима валютного управления не прекращались с момента его введения, наблюдался эффект постоянного ожидания девальвации. Точнее понять причины этого по газетным и научным статьям я не сумел.

Ставка по кредитам первоклассным заемщикам (prime rate) в США находится на уровне 5%. В полностью долларизированной Панаме этот индикатор составляет 10%. Даже в Эквадоре ставки prime rate не превышают 15%.

Никогда Convertibility Law не представлялся аргентинцам вечным. Девальвации ждали, боялись и просили все годы. Премия за риск отказа от фиксированного курса так и не исчезла, хотя на протяжении всех лет резервов было достаточно.

5.9. Денежное предложение

В силу разрешения покупать облигации в резервы государство могло и пыталось смягчить последствия оттока резервов. В результате по данным Banco Central de la Republica Argentina (BCRA, ЦБ Аргентины) http://www.bcra.gov.ar/, динамика покрытия национальной денежной единицы выглядит так:

Вплоть до последнего квартала 2001 года валютное управление сохраняло избыточные резервы. Даже к моменту девальвации по официальным оценкам прочих активов, переоцененных по рынку, хватало для поддержания конвертируемости. Хотя если это были государственные бумаги, то в условиях неизбежного дефолта это надо проверять.

5.10. Банковские нормативы

В связи с отсутствием в финансовой системе кредитора последней инстанции, в Аргентине были установлены повышенные нормативы банковской ликвидности. Таким образом государство стремилось повысить надёжность банков. На практике это привело к широкому спрэду между депозитными и кредитными ставками на внутреннем рынке - ещё одно объяснение высоких ставок.

Такие резервные требования соответствует уровню российских нормативов 1995 года. Сейчас в России действует ставки 7% (для физических лиц) и 10% (для юридических лиц). В период валютного коридора норматив опускался до 5%

В Аргентине некоторые банковские нормативы в 2 раза превышают рекомендованные Базельским комитетом (международная организация, выпускающая рекомендации по организации банковского дела и контролю за банковским бизнесом).

6. Международные кризисы

Видимо, есть большая доля истины в том, что эмиссионная политика ФРС и защита инвесторов программами и мероприятиями МВФ породили крупнейшие "пузыри" 1995-2001 годов, такие как развивающиеся рынки (Мексика, Бразилия, азиатские страны, Россия) и так называемая новая экономика.

7. Реакция экономики на кризис при валютном управлении

7.1. Ухудшение конъюнктуры на международных рынках может быть следствием множества причин, внешних по отношению к данной стране. Вне зависимости от конкретных причин, предприниматели должны в этих обстоятельствах найти новое место в международном разделении труда, переориентировать производство, перераспределить капитал в новые отрасли.

Если владельцы частных предприятий не делают этого, публика может ожидать, что необходимую работу проведут государственные (прежде всего, денежные) органы.

Вероятность того, что государственные органы угадают направление необходимых изменений, организуют государственную поддержку нужного сектора, через системы "центральный банк - выделенные банки" или "бюджет - государственные и квазигосударственные агентства развития" прокредитуют перспективные бизнесы - исчезающе мала.

Классическая схема борьбы с кризисами, используемая центральными банками, подразумевает именно такую счастливую догадку. Если бы рост цен на традиционный для России экспортный товар не совпал с кризисом 1998 года, можно только гадать, в какие сектора экономики была бы направлена эмиссия ЦБ РФ.

7.2. Режим валютного управления предполагает вполне определённую реакцию на неблагоприятные изменения экономической ситуации.

В первую очередь потеря международной конкурентоспособности приводит к ухудшению торгового баланса и оттоку иностранной валюты из активов валютного управления. Автоматическое уменьшение количества местной валюты вызывает ряд последствий:

• растут процентные ставки внутреннего рынка ссудного капитала;
• снижается уровень зарплат;
• снижаются цены.

При отсутствии ограничений на международные перетоки капитала перечисленные изменения приводят к увеличению инвестиционной привлекательности производства в данной стране.

7.3. Денежная эмиссия, проводимая центральным банком, вызывает сходные последствия - снижение цен и зарплат в твёрдой валюте. Однако в условиях валютного управления плодами изменений могут воспользоваться не первые по очереди получатели административно распределяемых кредитов, в все предприниматели страны и мира, желающие испытать своё коммерческое счастье.

Тем самым возрастает вероятность скорейшего нахождения новых рыночных ниш, успешного и соответствующего новой внешней и внутренней конъюнктуре распределения капитала.

7.4. Одно из важнейших свойств режима валютного управления состоит в том, что любое изменение ситуации к лучшему (будь то прекращение падения, или начало роста резервов в результате приспособления производства к изменившейся ситуации) приводит к немедленным изменениям предложения местной валюты.

В противоположность этому механизм кредитования центральным банком никогда не останавливается сам по себе, из-за изменения каких-то там цифр, для этого нужна политическая борьба, причём куда более напряжённая, чем для его запуска.

8. Наблюдался ли кризис в частном секторе Аргентины?

8.1. Валовый внутренний продукт

По официальной статистике, падение ВВП составило 3% в 1999 г. В 2000 г. был отмечен нулевой рост.

8.2. Экспорт

Имел ли место спад экспорта? Данные говорят о том, что экспорт рос все последние годы, кроме 1999, когда была девальвация в Бразилии.

Данные за 1996-200- г.: экспорт - суммарный за год, внешний долг - на конец года. Данные на 2001 г. : экспорт - за период январь-сентябрь, внешний долг - по состоянию на 1 ноября.

8.2. Переоцененность национальной валюты

Этот факт не подтверждается многочисленными индексами. Так, в частности:

• Union Bank of Switzerland оценил корзину из 111 продуктов и услуг в 58 городах. Буэнос-Айрес - 22-й. Поездки в такси стоят на 8% дешевле, чем в Рио-де-Жанейро;
• индекс "Биг Мак" журнала Экономист показывал, что песо недооценено на 2%. Но в тех же номерах Экономист продолжал писать о потере конкурентоспособности страны.

8.4. Безработица

Официальная безработица выросла в 1999-2000 с 13,8% до 15,5%. На конец 2001 года доля лиц, признаваемых официальной статистикой безработными, составляет те же 15%. Однако появление этих данных сопровождаются обычными для наших стран оговорками о трудностях учёта, неполной занятости, незарегистрированных рабочих, избегающих налогов и нанимателях, уходящих от отчислений в пенсионные фонды. Исследователи отмечают, что незарегистрированная рабочая сила составляет до 40%, что делает официальные цифры вполне бессмысленными.

8.5. Торговый баланс и резервы иностранной валюты

Ухудшение конъюнктуры международной торговли начиная с времён мексиканского кризиса, видимо, имело место. Ухудшение ситуации наблюдалось и в годы азиатского и российского кризисов. В то же время иностранные инвестиции поддерживают резервы валютного управления и, тем самым, денежную базу, что не позволяет включиться механизмам коррекции, встроенным в валютное управление. В той части, в какой деньги шли в частный сектор, инвесторы, по-видимому, не испытывали разочарования. Инвестиции в государственные займы позволяли не проводить изменений.

В отсутствии контроля перетоков капитала данные этой таблицы, видимо, весьма условны.

8.6. Адаптация бизнеса

В связи с упомянутыми выше ограничениями на рынке труда, адаптация бизнеса к сокращению денежного предложения была затруднена.

8.7. Регулирование банков

Банковский сектор был организован неплохо. Высокая доля иностранного капитала, жёсткие нормативы и готовность правительства банкротить неплатёжеспособные банки. Были прецеденты. Но, видимо, эта готовность имела свои пределы.

9. Последствия мирового кризиса для государственных финансов Аргентины

8.1. Валютное управление сыграло свою роль и создало систему ограничений для государства и бизнеса. Отсутствие каких-либо изменений после приватизационной программы, сохранение гипертрофированного государственного аппарата и коррупция в юридической системе привели страну к краху.

8.2. Валютное управление перестало играть роль финансового ограничителя для бюджета, когда государство активно обратилось к международным заимствованиям и довело долг до 65% официального ВВП.

8.3. Приток долларов США, породивший в 1995-1997 годах чудеса развивающихся рынков, не позволил вовремя заметить признаки надвигающегося кризиса, заблокировал естественные механизмы адаптации экономики. В 1999 году процентные ставки в США стали расти, заимствования затруднились.

Видимо, после ухода дармовых денег именно валютное управление продержало страну на плаву ещё три года, дав время для продолжения реформ и дальнейшей либерализации страны. Время, которым власть так и не воспользовалась.

8.4. Невозможность продолжать заимствования на мировом рынке при сохранении жёсткой фискальной дисциплины, налагаемой валютным управлением, вызвали долговой кризис бюджетной системы, реакция государства на который разрушило и частные финансы.

9. Выбранное решение: дефолт плюс девальвация

9.1. Советы и помощь МВФ

Усиление фискальной дисциплины, улучшение собираемости налогов. Снижение бюджетного дефицита. Как ни странно, в этой ситуации советы были по сути правильными, ведь проблемы лежали практически исключительно в области гос. финансов. МВФ не осмелился потребовать отказа от валютного управления. Однако за соблюдение условий обещались только новые займы.

9.2. Новая политика Кавалло и его преемников

Разговоры про взвешивание с евро при достижении партитета евро-доллар только усилили неуверенности.

В августе и ноябре 2001 г. Кавалло инициировал и провел "добровольный" обмен принадлежащих аргентинским банкам пакетов государственных бумаг на бумаги гораздо худших характеристик.

Падение депозитов в банковской системе 30 ноября (1 800 миллионов $, или 2.5% от общей массы) привело к вводу ограничений на снятие средств - 1000 долларов в месяц, позднее увеличенное ещё на 500 долларов для зарплатных счетов, в связи с выплатой премий в декабре.

Были введены специальные резервные требования: до 75% от увеличения депозитов над средним ежедневным увеличением с 30 ноября. Ставки привлечения оставались от 8 до 10%, причём центральный банк устанавливал предельную ставку, при привлечении депозитов выше которой резервирование устанавливалось в 100%.

Множественные курсы для разных типов операций: для внешнеторговых сохранение, для прочих - свободный курс.

10.3. Официальный отказ от валютного управления -- 6 января 2002 г.

Закрытие валютной торговли с 21 декабря по 11 января.

Принудительная замена валюты обязательств - контракты, все депозиты, ссуды до 100000 долларов, заморожены регулируемые цены в энергетике, что нарушило приватизационные обязательства.

Запрет на увольнения, налог в 40% на экспорт нефти, аргентинские компании не смогут купить доллары для погашения иностранных кредитов, если они не смогут договориться о трёхлетней пролонгации займов.

Пенсионные фонды принуждаются покупать государственные бумаги - эмитента в дефолте.

10.4. Распространение болезни с государственного сектора на частный

Moody's признал, что государственные действия обанкротили банковский сектор.
Этический аспект мер государственной экономической политики.

11. Альтернативные решения: дефолт плюс долларизация

Последствия для частного бизнеса - исчезновение риска девальвации, падение ставок.

Последствия для банковского сектора - так как дефолт всё равно состоялся - вряд ли намного хуже. Спасение за счёт ограбления - не выход.

Если бы обошлись без девальвации, иностранные банки, владеющие большей частью аргентинского банковского капитала, вполне могли бы рассмотреть возможность подкрепления своих аргентинских дочек и не допустили бы приостановки платежей даже в условиях "набега на банки" (bank run).

Частный выпуск банкнот - экзотический совет, дополнительный механизм привлечения средств обратно в банковскую систему. Практически не реально.

Вернуться наверх